Dilemma: Muddling through oder Buchwerte

Am Montag dem 27.4.09 habe ich einem Vortrag vom neuen „Dr. Doom“ Nouriel Roubini zugehört, den er am CFA Institute hielt. Dr. Doom war aus folgenden makro-ökonomischen Gründen negativ gestimmt:
1. Die Bankenkrise in den USA würde nicht wirklich behoben, sondern man versuche durch neue laschere Buchführungsbestimmungen die Probleme zu vertuschen. Nötig wäre aber, dass die Banken bereinigt und rekapitlaisiert würden. Deshalb Muddling through (frei übersetzt durchschummeln). Dies könne dazu führen, dass sich die Wirtschaft nie richtig erholen ähnlich Japan in den 90ern.
2. Die hohe Staatsverschuldung, entsteht durch gigantisch Rettungspakete, welche in den kommenden Jahren abgebaut werden muss: entweder durch Budgetkürzungen und Steuererhöhungen oder durch eine Inflation. Inflation dürfte politisch den Weg des geringsten Widerstandes darstellen und somit eingeschlagen werden. Die hohe Inflation in den 70ern wurde begleitet durch hohe Zinsen (sowohl nominal als auch realt), was die Wirtschaft über Jahre gelähmt hat.
3. Das Risiko eines weiteren Schocks ist nicht auszuschliessen mit Blick auf Osteuropa: Island hat mit seinem Staatsbankrott die Finanzmärkte heftigst durchgeschüttelt, was wenn das wesentlich grössere Ungarn abstürzt?!
Kurz: Viele Risiken und wenige Chancen aus makro-ökonomischer Perspektive.

Im Gegensatz dazu schrieb David Shairp (J.P. Morgan Asset Management) am 28.4.09 in der NZZ unter „Börsen und Märkte“:
1. Der Aufschwung nach dem Abschwung an den Aktienmärkten darf nicht verpasst werden, da dies empfindliche Auswirkungen auf die langfristige Performance habe. Er belegt dies mit mehreren Zahlenbeispielen.

2. Weiter argumentiert er, dass gewisse Massstäbe eine günstige Bewertung für Aktienanzeige: Das Kursgewinnverhältnis (KGV oder englisch P/E) sei in Zeiten von negativen oder sinkenden Gewinnen nicht massgebend, jedoch ist die Dividendenrendite aussagekräftiger, da Dividenden seltener gekürzt werden. Am besten sei jedoch im heutigen Umfeld der Vergleich von Markt- zu Buchwert (Price to Book Value). Da der Marktwert vieler Firmen unter dem Buchwert liegt, sei nun ein selektives Engagement in diese Werte angezeigt. Allerdings ist auf Buchwerte der Banken kein Verlass, da diese neuerdings mittels geänderten Buchführungsbestimmungen über einen hohen Ermessensspielraum verfügen, der Verluste kurzfristig in Gewinne und höhere Buchwerte zaubern lässt. Deswegen Hände weg von Banktiteln.

3. Als weiteres Argument nennt der Autor noch die Vielen Gelder die momentan im Geldmarkt geparkt sind und bei deren Umschichtung in Aktien, diese hochtreiben würde.

Es bleibt das Dilemma zwischen Aufschwung verpassen oder in weiter schwache Märkte zu investieren.

Bankgewinne

Die in den vergangenen Wochen gemeldeten Quartalsgewinne sind vor dem Hintergrund zu betrachten, dass internationale Buchhaltungsregeln derart geändert wurden, dass Buchverluste auf Finanzpapieren neu nicht berücksichtigt werden müssen. Diese, in vergangenen Perioden verzeichneten Verluste, können somit einfach in Gewinne umgewandelt werden. Buchhalter bleiben Magier!
Doch damit sind die Probleme nicht vom Tisch. Für einen dauerhaften Aufschwung muss erst die Talsohle der Immobilienpreise v.a. in den USA durchschritten werden. Erst dann ist eine Erholung der Konsumentenstimmung zu erwarten. Die staatlichen Hilfsmassnahmen verhindern zwar das abgleiten in eine Depression, doch schliesslich muss die Wirtschaft aus eigener Kraft auf die Beine kommen. Obwohl die schwache Konjunktur auf das Preisniveau drückt ist langfristig die Gefahr einer erhöhten Inflation aufgrund der steigenden Staatschulden und der wachsenden Geldmenge nicht auszuschliessen.